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Buen día. El presidente Donald Trump arremetió ayer al presidente de la Fed, Jay Powell, después de que Powell enfatizó los riesgos que plantea los aranceles en un discurso el miércoles. Antes de Trump, habría sido inusual e incluso alarmante, que un presidente se enrolle abiertamente contra la silla de la Fed. Pero el mercado parece estar bien preparado para tales escaramuzas: el S&P 500 fue plano ayer, y los rendimientos sobre el Tesoro a 10 años solo aumentaron 5 puntos básicos.
Sin embargo, estará fuera del lunes de Pascua, pero de vuelta en sus bandejas de entrada el martes. Envíeme un correo electrónico: [email protected].
Adopción de IA
Big Tech ha tenido un año difícil: las magníficas 7 acciones han bajado un 22 por ciento, y las acciones de semiconductores han recibido una paliza. Con la excepción del bamboleo de enero causado por el advenedizo de AI chino Deepseek, esto parece ser más sobre la volatilidad del mercado que las abolladuras en la narrativa de IA.
Aún así, vale la pena ver la amenaza de desacelerar la adopción. Sam Tombs at Pantheon Macroeconomics points out that according to the recent regional surveys from the Federal Reserve, services businesses expect to dial back on IT and capital expenditure, having already cut spending in prior months (chart from Tombs; the capex intentions trend is expressed as an average of standard deviations relative to its 2015-2024 mean):
La justificación más plausible para esto es el miedo al crecimiento económico más lento. La mayoría de las empresas aún no han encontrado un caso de uso para AI, y los mejores modelos (ChatGPT, Gemini) tienen versiones gratuitas. Si usted es el gerente de TI en una empresa de tamaño mediano, con una posible recesión que se avecina, ¿realmente desea aprobar una gran línea de línea de IA?
Otra explicación es que este podría ser el nuevo ciclo de vida tecnológico en acción. Otras adopciones tecnológicas históricas también han tenido momentos de bajo rendimiento del mercado y una menor aceptación, dice Joseph Davis, economista jefe de Vanguard y autor de un próximo libro sobre Tech Cycles:
No siempre es una línea recta: hay hipo en el camino. . . En cada ciclo, el sector tecnológico tiene un rendimiento inferior durante un período significativo. [The] el mercado subestima a los nuevos participantes, mientras que [companies] Pregunte: ¿Por qué estamos poniendo dinero en esta pila tecnológica cuando podemos ir a una pila tecnológica más barata en el futuro? Vimos esto con electricidad [and other technologies].
Luego está Deepseek. Los modelos de bajo costo de la compañía china demostraron que los usuarios finales no necesariamente necesitan lo mejor en clase, y las ofertas más baratas pueden provenir de jugadores más pequeños en el futuro no distante. Eso podría justificar ir más lentamente sobre CAPEX y el gasto de adopción ahora.
Incluso con la caída de las expectativas, muchos analistas ven esto como una turbulencia momentánea y esperan una alta adopción en el futuro. Aquí está Joseph Briggs en Goldman Sachs:
La verdadera necesidad de CAPEX relacionada con la IA desde una perspectiva del usuario final sigue siendo siete años de descanso. Solo el 7 por ciento de las empresas informan actualmente que están utilizando IA para la producción regular de bienes y servicios. Si bien hemos visto un retroceso en las expectativas de CAPEX más ampliamente, pensaría que esto es separado del tema A, pero más bien relacionado con un viento en contra a corto plazo de la inversión relacionada con la incertidumbre de la política comercial.
Goldman todavía pronostica $ 300 mil millones en inversiones relacionadas con la IA para fines de 2025. Pero, como Briggs me dijo, ese número se basa en las revisiones de pronósticos de ingresos de las empresas expuestas a AI. A medida que la perspectiva empeora, el gasto de IA probablemente también caerá.
La narrativa de IA no está muerta. Los retrocesos del mercado y el negocio parecen un ejemplo de la familiar no linealidad del crecimiento en las nuevas tecnologías. Pero si Estados Unidos ingresa a una recesión de varios trimestres, y los clientes de IA realmente comienzan a enfriar sus aviones, eso podría cambiar.
Entrevista del viernes: Brent Neiman
Brent Neiman es profesor en la Escuela de Negocios del Booth de la Universidad de Chicago y recientemente se desempeñó como Secretario Asistente de Finanzas Internacionales en el Departamento del Tesoro de los Estados Unidos. A principios de este mes, llegó a los titulares cuando los ‘cálculos de tarifas recíprocos de la Casa Blanca citaron engañosamente la investigación realizada por Neiman y sus colegas. Sin embargo habló con él sobre ese cálculo, los efectos de los precios de los aranceles y el futuro del dólar.
Sin duda: ¿Podrías guiarnos a través de la investigación citada por la Casa Blanca?
Neiman: El documento fue escrito para medir el paso de los aranceles de 2018 de la Primera Administración Trump en los precios. En ese momento, hubo mucha discusión sobre cuánto pagarían los países extranjeros por las tarifas, en lugar de los Estados Unidos. Teóricamente, no hay nada incoherente en eso: era posible que los exportadores extranjeros redujeran sus precios para compensar cualquier tarifa impuesta. Pero también era posible que hubiera muy pocos cambios en los precios, obligándonos a los importadores o consumidores a cubrir la tarifa.
Decidimos hacer un análisis empírico sobre esta pregunta, utilizando datos destinados a representar la canasta completa de las importaciones estadounidenses. Descubrimos que los importadores estadounidenses pagaban alrededor del 95 por ciento de la tarifa 2018-19. Por ejemplo, si hubiera una tarifa del 20 por ciento, habría una reducción de un punto porcentual en el precio cobrado por los exportadores extranjeros y un aumento del 19 por ciento en los precios que enfrentan los importadores estadounidenses.
También observamos los efectos de precios de las tarifas de represalia china contra los Estados Unidos. Curiosamente, no hubo el mismo efecto. Descubrimos que los exportadores estadounidenses bajaron los precios por más en respuesta a los aranceles de China que los exportadores chinos en respuesta a los aranceles estadounidenses. Entonces, en cierto sentido, los exportadores estadounidenses pagaron una mayor parte de los aranceles chinos que los exportadores chinos pagados por la tarifa estadounidense.
Finalmente, lo rastreamos lo mejor que pudimos a los precios minoristas, utilizando información de dos grandes minoristas estadounidenses. Nuestra investigación mostró que la transferencia fue en realidad mucho más baja para los minoristas. Una de las razones puede haber sido la tarifa en primera línea por los minoristas y proveedores, o porque hubo un cambio en el suministro lejos de los bienes de China hacia los países sin aranceles estadounidenses que se les imponen.
Sin duda: Nos encantaría llegar a las implicaciones de eso, pero primero queremos preguntar más sobre cómo la Casa Blanca utilizó su investigación. ¿Qué usaron? ¿Qué hicieron bien y qué se equivocaron?
Neiman: En un alto nivel, creo que lo más importante que se equivocaron es basar la política comercial en torno al objetivo de eliminar los déficits comerciales bilaterales. Si miras en el numerador de su fórmula tarifa, es una medida de desequilibrios comerciales bilaterales. Hay muchas razones por las cuales podrían surgir desequilibrios comerciales bilaterales (diferentes niveles de desarrollo o ventaja comparativa, o cualquier otro factor, que no tienen nada que ver con las prácticas «injustas».
Nuestra investigación parece haber aparecido en su cálculo de la transferencia de tarifas. La redacción que usó la Casa Blanca fue que necesitaban el paso de los aranceles a los precios de importación para hacer su ecuación; En otros lugares lo describieron como la «elasticidad de los precios de importación a los aranceles». En su metodología, citan nuestro artículo cerca de esa parte de la ecuación. Pero entonces el número real en su fórmula es del 25 por ciento, que es mucho más bajo que el paso de 95 por ciento que encontramos.
Sin duda: ¿Qué imaginas que el flujo de precios será esta vez?
Neiman: Creo que hay algunos cambios que darán como resultado un paso más alto. Hay tanta incertidumbre, como saben, pero probablemente habrá menos alcance para los sustitutos. Por ejemplo, Vietnam fue inicialmente golpeado con una tasa tarifa muy alta. Si bien eso es más bajo ahora, eso sugiere que será menos factible que nuestro abastecimiento cambie de China a sus vecinos.
En nuestro artículo original, también especulamos que había amplias expectativas de que la guerra comercial no duraría mucho, dando a las empresas la capacidad de construir inventarios antes de que los aranceles entraran en vigencia. Eso puede haber jugado un papel en la restricción de aumentos de precios en 2018. Pero eso parece menos probable que se mantenga ahora.
Además, la escala de estas tarifas está fuera de las listas, al menos con respecto a China. Eso será destacado para los consumidores y todos los gerentes de precios del país. La investigación sugiere que la importancia de un shock de costo realmente importa. Entonces, en este caso, creo que podría ser más fácil para las empresas justificar los aumentos de precios, ya que todos saben lo que está sucediendo. También podría ser algo que las empresas tienen que absorber dada la escala. Si hay una pequeña tarifa, puede esperar una compresión de margen; Esta es una tarifa tan grande, es difícil imaginar que el ajuste del margen pueda cubrir mucho.
Finalmente, saliendo de Covid, vimos que había todo tipo de escasez, a menudo por efectos de cuello de botella no lineales, donde faltaban componentes clave. Esto condujo a aumentos de costos. Estas tarifas son tan amplias y se han desplegado con tanta velocidad que algo así podría ocurrir nuevamente.
Sin duda: Hemos comenzado a ver algo de preocupación en el mercado de que el nuevo régimen arancelario dará como resultado que los compradores extranjeros se alejen del dólar. Has investigado mucho sobre el dólar; ¿Podrías compartir tus pensamientos sobre su futuro?
Neiman: Creo que es útil tener una opinión expansiva sobre el papel del dólar. El dólar se usa desproporcionadamente en reservas extranjeras, facturación de importación y exportación, para denominar bonos externos y en el comercio de divisas, entre otros usos. Hay fuertes efectos de red entre estos usos. Así que creo que es razonable ser cauteloso al esperar que cualquier cosa cambie demasiado rápido en términos del papel del dólar.
Existe una preocupación de que, con la reciente volatilidad e incertidumbre en torno a la política comercial, los Estados Unidos más ampliamente pueden considerarse menos confiables. Me preocupa que eso pueda llevar a los inversores extranjeros, y las contrapartes en todos estos roles del dólar, para elegir otros activos sobre activos denominados en dólares.
Pero necesitamos ser humildes. Básicamente, solo hay un punto de datos histórico que tenemos en un cambio rápido de la moneda dominante del mundo, y esa es la transición de la libra al dólar. Hemos conjeturado que la prevalencia del dólar se debe al fuerte estado de derecho, o profundamente en los mercados líquidos e instituciones sonoras. Pero simplemente no tenemos muchas observaciones que mirar.
Sin duda: Uno de los beneficios de tener el Tesoro es el activo de reserva del mundo es que resulta en rendimientos más bajos del Tesoro. ¿Cómo afectará la guerra comercial las perspectivas de la deuda?
Neiman: Una de las formas en que la guerra comercial afectará la dinámica de la deuda estadounidense es aún más simple que las preguntas sobre el dominio del dólar. Es probable que los aranceles tengan un impacto muy negativo para el crecimiento de los Estados Unidos. A finales de 2024, económicamente hablando, estábamos en una posición realmente fuerte: los números de crecimiento y productividad se veían geniales, el desempleo era muy bajo. Ahora hemos visto a los economistas de investigación del lado de la venta de Goldman Sachs y otros bancos dicen que los riesgos de recesión son casi el 50 por ciento, o incluso por encima de eso. El crecimiento más lento tiene implicaciones para el tamaño de la deuda de los Estados Unidos en relación con el PIB.
Sin duda: ¿Qué más hay en tu mente en este momento?
Neiman: Creo que una cosa que es realmente importante son las implicaciones de la política exterior de los aranceles. Soy economista, por lo que generalmente estoy enfocado en el impacto económico de estas políticas. Pero en este caso, creo que el daño puede ser aún peor en términos de nuestra política exterior y nuestra posición global. Acabo de pasar tres años en la administración Biden. En mi papel, había un verdadero componente diplomático para el trabajo. Pasé mucho tiempo trabajando con países extranjeros en todo tipo de temas no económicos, como trabajar con países más pobres para combatir el financiamiento del tráfico de drogas, el terrorismo y el fraude financiero, o para los flujos de migración STEM a los Estados Unidos. Miro los muchos países que ahora estamos arancelamente, y me preocupa que les impida trabajar con nosotros, o hacerlo tan entusiasta sobre estos temas críticos.
Corrección
Describí incorrectamente el enfoque no modelo para calcular el término …
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