El problema del tipo equivocado de inflación en Europa | Tiempos financieros

Una cosa útil acerca de la inflación es que mejora las finanzas del gobierno, aunque no de manera confiable. Desinflar la deuda pública con precios más altos solo funciona cuando se trata del tipo adecuado de inflación, y eso no es lo que tiene Europa.

La reconstrucción del Reino Unido posterior a la Segunda Guerra Mundial es un ejemplo de cómo puede funcionar la reflación. El gasto durante la guerra cargó a Gran Bretaña con una deuda pública equivalente al 270 por ciento del PIB y una recesión duró de 1943 a 1947. Pero al dejar que la inflación se mantuviera alta durante algunas décadas (4,6 por ciento anual en promedio), la proporción se había desinflado a alrededor del 50 por ciento por el comienzo de la década de 1970.

Sin embargo, no sucedió de forma aislada. El estímulo de la posguerra, incluida una devaluación del 30 por ciento de la libra esterlina frente al oro, significó que el crecimiento nominal superó fácilmente las tasas de interés nominales, lo que resultó en un aumento de los ingresos y gobiernos que registraron constantemente superávit. El crecimiento real durante la era dorada (~2,8 % anual en promedio) más una tasa de interés moderada sobre la deuda soberana en su mayoría extranjera (~3,6 % anual) se convirtió en una bola de nieve fiscal, como se ilustra en este gráfico de Principios para navegar de Bridgewater. Crisis de grandes deudas:

Según lo anterior, las economías son múltiples. El economista de Barclays Philippe Gudin de Vallerin et al explican la evolución de la deuda pública como . . .

… la suma del resultado primario como porcentaje del PIB y la relación deuda/PIB del período anterior, multiplicada por la diferencia entre la tasa de interés nominal promedio sobre el stock de deuda y el crecimiento nominal:

Bt = -Dt + Bt-1 (rt-gramot)

dónde B es la razón de endeudamiento, D la razón de saldo primario y r la tasa de interés nominal promedio sobre el stock de deuda y gramo crecimiento nominal.

El gran problema ahora es con gramo, la tasa de crecimiento nominal. Es difícil de medir porque los índices de precios al consumidor incluyen bienes importados como el gas noruego y el carbón de Indonesia, mientras que el PIB es exclusivamente valor agregado interno.

Y dado que Europa es un importador neto de materias primas, el crecimiento nominal se ve reducido. Estos dos gráficos de Barclays muestran cómo el Índice Armonizado de Precios al Consumidor se está calentando 3 puntos porcentuales más que el deflactor del PIB, que tiene un arrastre de los precios de importación de alrededor de 8 puntos porcentuales frente a cero hace un año:

El debilitamiento de la relación entre los precios de importación y exportación (conocidos como términos de intercambio) también significa que los hogares europeos sufren de manera desproporcionada. Barclays supone que el shock del lado de la oferta ha reducido en 4 puntos porcentuales el crecimiento de la zona del euro, lo que frente a la tibia inflación salarial deja la tasa nominal en territorio negativo:

¿Qué pasa con los impuestos sobre las ganancias extraordinarias? Vale, pero las medidas recientes adoptadas por España, Italia y Alemania se han destinado a cosas como la seguridad social y la inversión en energías renovables, sin la correspondiente reducción de los objetivos de déficit. Además, la estanflación casi nunca se traduce en mayores ingresos fiscales. Aquí está Barclays de nuevo:

Otra cosa a tener en cuenta es r, la tasa de interés nominal promedio, que se mueve muy lentamente. Las tasas de interés del mercado pueden subir, pero solo la emisión de nuevos bonos descontará el mayor rendimiento. Incluso eso podría no importar mucho, dado que un porcentaje de la nueva emisión será para invertir la costosa deuda emitida durante la crisis de 2010-12. Y desde la crisis, los estados de la zona del euro han estado emitiendo deuda con vencimientos cada vez más largos. En ausencia de una amenaza de incumplimiento o de un colapso político serio, el traspaso de las tasas de mercado debería ocurrir gradualmente.

Eso no es cierto para la deuda ligada a la inflación, que para Francia e Italia representa el 10 por ciento del total. Italia, a diferencia de sus vecinos, también tiene valores de tasa flotante que representan otro 6,6 por ciento de la deuda negociable.

Según el caso base de Barclays de que la inflación alcanzó su punto máximo en septiembre, Italia pagará unos 10.000 millones de euros más en compensación por inflación el próximo año, o el doble del nivel de 2021. Si la inflación se mantiene elevada hasta 2023, la factura aumentará a 16.000 millones de euros, que se suma a los 3.000 millones de euros en cupones de tasa variable:

Con base en las tasas de mercado actuales, esta carga no es lo suficientemente grande como para plantear serias preocupaciones sobre la sostenibilidad, «suponiendo que [Italy’s] posición fiscal vuelve a una postura conservadora”, dice Barclays. La mayor preocupación es que se repita el minipánico de mayo y junio, porque cualquier amenaza de que las políticas se endurezcan aún más y las previsiones de crecimiento se deterioren aumentaría la posibilidad real de un bucle fatal:

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